Geldpolitik

EZB justiert geldpolitische Weichen nach

Philipp Jäger

Philipp Jäger

Berenberg

EZB-Präsidentin Lagarde hat am 8. Juli die Ergebnisse des ECB Strategy Review – der Neuausrichtung der geldpolitischen Strategie in der Eurozone – vorgestellt. Die Neuerungen finden erstmals beim Monetary Policy Meeting am 22. Juli 2021 Anwendung.

Neues Inflationsziel

Im Vorfeld hatte sich bereits abgezeichnet, dass es beim EZB-Inflationsziel, welches bislang bei „nahe, aber unter 2 %“ liegt, zukünftig auf einen (mittelfristigen) Zielwert von exakt 2 % mit symmetrischer Toleranzzone (sprich mit moderaten Abweichungen nach oben und unten) hinauslaufen würde. Nach Einschätzung unseres Chefvolkswirts dürfte sich diese Zielkalibrierung jedoch nicht signifikant auf den derzeitigen geldpolitischen Kurs auswirken, sondern sollte vielmehr als Festschreibung dessen gewertet werden, auf was die Mehrheit der Ratsmitglieder in der jüngeren Vergangenheit ohnehin hingearbeitet hat. In erster Linie ist das Inflationsziel ein Kommunikationsinstrument, das in seiner neuen Ausgestaltung nunmehr klarer und für die Marktteilnehmer besser greifbar werden dürfte.

Ferner plant die Zentralbank die Berechnungsmethodik der für die Geldpolitik maßgeblichen Inflationsrate – des harmonisierten Verbraucherpreisindex – dahingehend zu verändern, dass zukünftig auch die Teuerung bei selbstgenutztem Wohneigentum Berücksichtigung findet. Da die technische Implementierung dieses neuen Punktes voraussichtlich mehrere Jahre in Anspruch nehmen dürfte, wird die EZB zunächst auf Schätzwerte ausweichen. Wenngleich eine solche Anpassung der Berechnungsmethodik sicherlich die Realität besser widerspiegeln wird, sollten die Marktteilnehmer nicht zwangsläufig mit signifikanten Effekten auf die Teuerungsrate rechnen, wie die EZB selbst in einem Economic Bulletin aus dem Jahr 2016 darlegt. Auch aus früheren Kommentaren der EZB lässt sich schließen, dass allenfalls mit moderaten Effekten von +20 bis +30 Basispunkten zu rechnen sei, Bloomberg-Analysten gehen derweil sogar von lediglich +10 Basispunkten aus.

Doch nicht nur in puncto Inflationsziel gibt es eine neue geldpolitische Weichenstellung, auch das Thema Klimaschutz wird erwartungsgemäß Einzug in die Geldpolitik halten.

Klimaschutzaspekte halten Einzug in die Geldpolitik

Allerdings sind die diesbezüglichen Ausführungen der Zentralbank nicht sonderlich konkret. Die EZB hat lediglich einen Aktionsplan vorgelegt, aus dem hervorgeht, an welchen Stellschrauben man zukünftig drehen möchte. Die Marschrichtung des Plans lässt sich wie folgt umreißen: Neben einer umfassenden Einbeziehung von Klimafaktoren in die geldpolitischen Bewertungen wird der EZB-Rat die Ausgestaltung seines geldpolitischen Handlungsrahmens im Speziellen in Bezug auf die Themen Offenlegung und Risikobewertung anpassen bzw. klimarelevante Adjustierungen im Unternehmensanleiheankaufprogramm CSPP und im EZB-Sicherheitenrahmen („Collateral Framework“) vornehmen.

Fehlende Details lassen Märkte weiter im Unklaren

Warum die Zentralbank nach 18 Monaten Strategic Review allerdings diesbezüglich weiterhin so im Vagen bleibt, ist für uns unverständlich. Inwiefern die geldpolitische Integration des Klimathemas größere Auswirkungen auf die Bondmärkte haben wird, bleibt also weiter abzuwarten. Angesichts dessen können wir an dieser Stelle nur unser Basisszenario wiederholen: Wir gehen davon aus, dass die EZB zukünftig Green Bonds und besonders umweltfreundliche Emittenten in ihren Ankaufprogrammen übergewichten (und somit von der Marktneutralität abweichen) wird. Zudem könnte die Zentralbank in ihrem Sicherheitenrahmen weitere nachhaltige Finanzinstrumente zulassen (wie zuletzt Sustainability-Linked Bonds) und besonders klimaschädliche Anleihen mit einem Malus bei den Haircuts belegen. Anleihen mit Nachhaltigkeitsfokus dürften vor diesem Hintergrund weiterhin Outperformer bleiben.

Bis dato verhaltene Markt-Reaktion

Erste Reaktionen am Anleihemarkt auf die Ergebnisse der Strategieüberprüfung fielen verhalten aus. Zurückhaltung bei der Interpretation des neuen Inflationsziels erscheint uns angemessen. Denn wie bei solchen Strategieanpassungen üblich, wird sich erst mit der Zeit zeigen, wie die neuen Zielsetzungen in der Praxis gelebt werden. Es dürfte deshalb auch dauern, bis die Marktteilnehmer vollumfänglich verstehen werden, welche Implikationen die vorgestellten Neuerungen haben werden bzw. wie die zukünftige Reaktionsfunktion der Zentralbank auf die Entwicklung der Teuerung aussehen wird.